Calcolo dell'Enterprise Value con l'approccio reddituale. Un esempio di valutazione aziendale (impresa) utilizzando l'approccio del reddito. Scegliere l'importo del profitto da capitalizzare

Tre metodi vengono utilizzati per valutare un'impresa nella sua vendita, fusione o liquidazione. Ognuno di loro ha le sue caratteristiche e portata.

Il più popolare è l'approccio al reddito, tutte le cui sfumature saranno discusse ulteriormente.

Che cos'è?

L'essenza dell'approccio è valutazione aziendale basata sulla determinazione del reddito atteso della società. Questo metodo è il principale ed è più spesso utilizzato per stabilire il valore delle imprese.

La linea di fondo è che la dimensione di una partecipazione del 100% è calcolata come il valore stimato dei benefici futuri, determinato dal tasso di rendimento. Ciò tiene conto del grado di rischio dell'investimento.

Questo fatto ci consente di riconoscere il metodo redditizio come il più razionale, nonché di valutare con il suo aiuto un'impresa di qualsiasi settore e dimensione.

Il perito, durante l'analisi, studia il mercato, calcola tutti i possibili benefici al fine di ottenere il valore reale dell'impresa. L'approccio prevede l'uso di stabilire il valore di tutti i profitti futuri che l'investitore può ricevere dopo l'acquisizione dell'organizzazione. Determinando il prezzo dell'azienda, lo specialista deve:

• impostare un periodo di previsione per i profitti futuri;
• scegliere il metodo di calcolo più ottimale;
• determinare il prezzo futuro dell'impresa alla fine del periodo di previsione, ovvero il costo del terminale.

La differenza rispetto ad altri approcci sta nel presupposto che un futuro investitore o acquirente non può pagare per un'organizzazione di più di quanto non gli porterà reddito in futuro.

Il valore dell'azienda, così determinato, è influenzato da diversi fattori. Questi includono:

• rischi di investimento - dipendono dall'ubicazione territoriale, dall'ambito dell'attività, dalle caratteristiche dello sviluppo dell'azienda;
• l'ammontare di reddito che un bene può generare nel corso della sua vita utile.

L'approccio ha i suoi vantaggi e svantaggi associati alle sfumature dell'applicazione. Gli aspetti positivi dell'uso includono:

• si tiene conto dell'influenza del mercato, poiché nei calcoli è coinvolto il tasso di sconto;
• l'impresa è presentata all'investitore o all'acquirente come una fonte di reddito, non come costi.

Gli aspetti negativi includono:

• soggettività del tasso di attualizzazione stabilito;
• la difficoltà di prevedere con precisione i guadagni futuri.

Il metodo del reddito non può sempre essere applicato. A volte il perito giunge alla conclusione che questa opzione è irrazionale e non mostra il valore reale dell'impresa. In questo caso, è necessario utilizzare uno degli altri due approcci.

Puoi saperne di più su come vengono valutate le aziende nel seguente video:

Metodi applicati

La valutazione aziendale utilizzando questo approccio viene eseguita con uno di due metodi. Ognuno ha le sue caratteristiche e la sua struttura di calcolo.

Metodo di sconto

Questo metodo prevede l'analisi di tutto il reddito dell'impresa e le strategie di sviluppo per un certo periodo. Il risultato dei calcoli è la riduzione del reddito futuro al valore attuale.

La valutazione si svolge in più fasi. Calcolare il valore dell'impresa è piuttosto lungo e complesso, ma questo metodo è considerato il migliore. Leggi di più a riguardo in.

Metodo di capitalizzazione

Viene utilizzato se il reddito dell'azienda è stabile e il tasso di crescita è prevedibile. Il metodo consiste nello stabilire l'ammontare del reddito annuo, determinando il tasso di capitalizzazione appropriato. Sulla base di questi dati viene calcolato il valore di mercato del capitale della società.

L'idea principale può essere espressa dalla formula:

C=N/K, dove:

• N - utile netto;
• K è il rapporto di capitalizzazione stabilito.

Il coefficiente può essere determinato dalla formula:

K = r - g, dove

• r - tasso di sconto;
• g - tasso di crescita del flusso di cassa.

La valutazione con il metodo della capitalizzazione viene effettuata in più fasi:

1. Vengono analizzati i bilanci dell'impresa.
2. Viene selezionato l'importo da capitalizzare. Può essere utile sia prima che dopo la tassazione.
3. Viene calcolato il tasso di capitalizzazione.
4. Viene stabilito il costo preliminare dell'impresa.
5. È in corso un adeguamento. Ciò tiene conto della mancanza di liquidità, della natura della quota stimata.

In alcuni casi viene utilizzata la maiuscola diretta:

• se il perito dispone di tutti i dati necessari per valutare l'utile dell'impresa;
• Il reddito immobiliare dell'entità è stabile o ci si aspetta che i ricavi futuri siano approssimativamente uguali a quelli attuali, ad esempio, gli edifici dell'entità sono affittati a un'altra entità.

Il metodo ha i suoi vantaggi e svantaggi. I vantaggi includono i seguenti punti:

• Facilità di calcolo. Una formula semplice facilita notevolmente i calcoli necessari.
• Il metodo riflette la situazione del mercato. Questa sfumatura è associata alle peculiarità del metodo di valutazione. La procedura richiede un'analisi dettagliata di un gran numero di transazioni di mercato, un confronto tra reddito e valore dei fondi investiti.

Allo stesso tempo, la tecnica ha anche dei limiti:

• Il metodo non è inteso per calcolare il valore di un'impresa in un mercato in crisi. Lo svantaggio della sua applicazione è il presupposto che il reddito dell'organizzazione sarà uniforme. L'instabilità della situazione economica nel settore, nel paese o nel mondo nel suo insieme influisce direttamente sul livello dei profitti futuri delle imprese.
• Usando molte informazioni. Qualora il perito non possa ottenere informazioni complete ed attendibili sulle operazioni effettuate sul mercato, dovrà adottare un approccio diverso.
• Il metodo può essere utilizzato solo con un'azienda stabile. Se l'impresa non ha ancora un livello di reddito uniforme, il ricorso alla capitalizzazione è impossibile, poiché non è soddisfatto il requisito principale che garantisce la correttezza della previsione. Inoltre, il metodo non è adatto per le imprese che sono attualmente in fase di ristrutturazione o di gestione anticrisi.

Durante il calcolo, il valutatore potrebbe riscontrare due problemi:

• determinare l'importo dell'utile netto dell'azienda - per questo è necessario scegliere il giusto periodo di previsione;
• scelta del tasso: è necessario tenere conto dell'importo dell'utile netto.

Utilizzo approccio al redditoè un modo abbastanza conveniente per calcolare il valore di mercato del capitale di imprese i cui profitti sono stabili di anno in anno.

Quando si valuta un'organizzazione dal punto di vista approccio al reddito l'organizzazione stessa è considerata non come un complesso immobiliare, ma come un'impresa, un'impresa che può realizzare un profitto. La valutazione dell'attività dell'organizzazione utilizzando l'approccio del reddito è la determinazione del valore attuale del reddito futuro che sorgerà come risultato dell'uso dell'organizzazione e (o) della sua eventuale ulteriore vendita. Pertanto, la valutazione dal punto di vista dell'approccio reddituale dipende in gran parte dalle prospettive per l'attività dell'organizzazione oggetto di valutazione. Quando si determina il valore di mercato dell'attività di un'organizzazione, viene presa in considerazione solo quella parte del suo capitale che può generare reddito in una forma o nell'altra in futuro. Allo stesso tempo, è molto importante sapere in quale fase dello sviluppo aziendale il proprietario inizierà a ricevere entrate e quali rischi ciò comporta.

La più grande difficoltà nella valutazione dell'attività di una particolare organizzazione dal punto di vista dell'approccio reddituale è il processo di previsione del reddito e determinazione del tasso di sconto (capitalizzazione) del reddito futuro. Il vantaggio dell'approccio al reddito nella valutazione aziendale è che tiene conto delle prospettive e delle condizioni future delle attività dell'organizzazione (prezzo delle merci, investimenti futuri di capitale, condizioni di mercato in cui opera l'organizzazione, ecc.).

L'approccio reddituale è rappresentato da due principali metodi di valutazione: lo sconto flussi di cassa e il metodo di capitalizzazione degli utili (vedi Figura 12.1).

Stimare il valore dell'attività dell'organizzazione con il metodo flussi di cassa scontati (Flusso di cassa scontato, DCF)(DCF) è più ampiamente utilizzato nell'ambito dell'approccio del reddito. Questo metodo si basa sul presupposto che un potenziale acquirente non pagherà per un'organizzazione più del valore attuale dei guadagni futuri derivanti dall'attività dell'organizzazione e il proprietario non venderà la sua attività per un valore inferiore al valore attuale dei guadagni futuri previsti. Come risultato dell'interazione, le parti raggiungeranno un accordo su un prezzo pari al valore attuale del reddito futuro dell'organizzazione.

La valutazione di un'organizzazione che utilizza il metodo DCF consiste nei seguenti passaggi:

• - scelta del modello di flusso di cassa;
• - determinazione della durata del periodo di previsione;
• - analisi retrospettiva del volume delle vendite e sua previsione;
• - previsione e analisi delle spese;
• - previsione e analisi degli investimenti;
• - calcolo del flusso di cassa per ciascun anno di previsione;
• - determinazione del tasso di attualizzazione;
• - calcolo del valore nel periodo post-previsionale;
• - calcolo dei valori attuali dei flussi di cassa futuri e del loro valore nel periodo post-previsione;
• - apportare le ultime correzioni.

La scelta del modello di flusso di cassa dipende dalla necessità di distinguere tra proprio e capitale preso in prestito. La differenza è che gli interessi sul servizio del debito possono essere allocati come una spesa (nel modello del flusso di cassa per l'equità) o inclusi nel flusso di reddito (nel modello per il capitale investito totale). Di conseguenza, l'importo dell'utile netto cambia.

La durata del periodo di previsione nei paesi con economie di mercato sviluppate è generalmente compresa tra cinque e dieci anni e nei paesi con economie in transizione, in condizioni di instabilità, è consentito ridurre il periodo di previsione a tre o cinque anni. Di norma, come periodo di previsione viene preso il periodo fino a un tasso di crescita stabile dell'organizzazione e si presume anche che si verifichi un tasso di crescita stabile nel periodo successivo alla previsione.

Un'analisi retrospettiva e una previsione del volume delle vendite richiede la considerazione e la considerazione di una serie di fattori, i principali sono i volumi di produzione e i prezzi delle materie prime, la domanda, i tassi di crescita, i tassi di inflazione, le prospettive di investimento, la situazione del settore, la quota di mercato dell'organizzazione e la situazione generale dell'economia. La previsione di vendita dovrebbe essere logicamente coerente con la storia dell'attività dell'organizzazione.

Nella fase di previsione e analisi dei costi, è necessario studiare la struttura dei costi dell'organizzazione, in particolare il rapporto tra fisso e costi variabili, stimare le aspettative di inflazione, escludere voci di spesa non ricorrenti che non si verificheranno in futuro, determinare gli oneri di ammortamento, calcolare i costi per interessi sui prestiti, confrontare i costi previsti con gli indicatori corrispondenti della concorrenza o le medie del settore.

La previsione e l'analisi degli investimenti comprende tre componenti principali: capitale circolante proprio - "capitale circolante", investimenti di capitale, esigenze di finanziamento.

Il calcolo del flusso di cassa per ciascun anno di previsione può essere eseguito con due metodi: indiretto e diretto. metodo indiretto focalizzato sull'analisi del movimento I soldi per aree di attività. metodo diretto sulla base dell'analisi dei flussi di cassa per voci di reddito e di costo, ovvero sui conti contabili.

La definizione del tasso di sconto (il tasso di interesse per convertire gli utili futuri in valore attuale) dipende dal tipo di flusso di cassa utilizzato come base. Per il flusso di cassa da capitale proprio, viene applicato un tasso di sconto, che è determinato dal proprietario come tasso di rendimento equità. Per il flusso di cassa di tutto il capitale investito si applica un tasso di sconto pari alla somma dei tassi ponderati di remunerazione del capitale proprio e fondi presi in prestito, dove i pesi sono le azioni prese in prestito e fondi propri nella struttura del capitale.

Per il flusso di cassa da capitale proprio, i metodi più comuni per determinare il tasso di sconto sono il metodo di costruzione cumulativa e il modello di determinazione del prezzo del capitale. Per il flusso di cassa dal capitale investito totale, viene solitamente utilizzato il modello del costo medio ponderato del capitale.

Nella determinazione del tasso di sconto con il metodo cumulativo, la base di calcolo si basa sul tasso di rendimento dei titoli privi di rischio, a cui si aggiunge reddito aggiuntivo connesso al rischio di investire in questo tipo di titoli. Quindi vengono effettuati aggiustamenti (nella direzione di aumento o diminuzione) per l'effetto dei fattori di rischio quantitativi e qualitativi associati alle specificità di questa azienda.

Secondo il modello di valutazione del capitale (Modello di determinazione del prezzo delle attività di capitale,САРМ) il tasso di sconto è determinato dalla formula

dove R- il tasso di ritorno sul capitale proprio richiesto dall'investitore;

RF- tasso di rendimento privo di rischio;

Rm- redditività complessiva del mercato nel suo complesso (portafoglio titoli medio di mercato);

P è il coefficiente beta (misura del rischio sistematico associato ai processi macroeconomici e politici in atto nel Paese);

• 51 - premio per piccole organizzazioni;
• 52 - premio per il rischio caratteristico di una singola impresa;

CON- rischio paese.

Secondo il modello del costo medio ponderato del capitale, il tasso di sconto ( Costo medio ponderato del capitale, WACC)è definito come segue:

dove kd- il costo del capitale preso in prestito;

tc- aliquota dell'imposta sul reddito;

wd- la quota del capitale preso in prestito nella struttura del capitale dell'organizzazione;

kp- il costo della raccolta di capitale proprio (azioni privilegiate);

wp- la quota di azioni privilegiate nella struttura del capitale dell'organizzazione;

ks- il costo della raccolta del capitale proprio (azioni ordinarie);

v- quota di azioni ordinarie nella struttura del capitale dell'organizzazione.

La determinazione del valore nel periodo post-previsione viene effettuata in funzione delle prospettive di sviluppo del business nel periodo post-previsione, utilizzando le seguenti modalità:

• - metodo di calcolo secondo valore di recupero(se nel periodo successivo alla previsione si prevede che la società fallisca con la successiva vendita di beni);
• - metodo di calcolo basato sul valore del patrimonio netto (per un'impresa stabile con significative attività materiali);
• - la modalità della proposta di vendita (ricalcolo del flusso di cassa previsto dalla vendita al valore attuale);
• - Metodo di Gordon (il reddito del primo anno post-previsione è capitalizzato in indicatori di valore utilizzando il coefficiente di capitalizzazione calcolato come differenza tra il tasso di attualizzazione ei tassi di crescita di lungo periodo).

Il calcolo dei valori attuali dei flussi di cassa futuri e del valore nel periodo post-previsione viene effettuato sommando i valori correnti di reddito che l'oggetto porterà nel periodo di previsione e il valore attuale dell'oggetto nel periodo successivo alle previsioni.

L'introduzione delle rettifiche finali è legata alla presenza di attività non funzionali che non partecipano alla generazione di reddito, e al loro impatto sul valore effettivo del patrimonio netto capitale circolante. Nel caso di valutazione di una partecipazione di minoranza, si deve tener conto della mancanza di controllo.

Il metodo del flusso di cassa futuro scontato è applicabile alle organizzazioni produttrici di reddito con una certa storia attività economica, con flussi di entrate e uscite instabili. Questo metodo è meno applicabile alla valutazione dell'attività di organizzazioni che subiscono perdite sistematiche. Una certa cautela dovrebbe essere esercitata anche nell'applicazione di questo metodo nella valutazione del business delle nuove organizzazioni, poiché la mancanza di una retrospettiva sugli utili rende difficile prevedere oggettivamente i flussi di cassa futuri.

L'applicazione del metodo del discounted cash flow è un processo molto complesso e dispendioso in termini di tempo, ma è riconosciuto in tutto il mondo come il più giustificato dal punto di vista teorico. Nei paesi con economie di mercato sviluppate, questo metodo viene utilizzato nell'80-90% dei casi quando si valutano organizzazioni di grandi e medie dimensioni. Il suo principale vantaggio è che tiene conto delle prospettive di sviluppo del mercato in generale e dell'organizzazione in particolare, che è maggiormente nell'interesse degli investitori.

Metodo di capitalizzazione del profittoè che il valore stimato dell'attività dell'organizzazione operativa è considerato pari al rapporto tra l'utile netto e il tasso di capitalizzazione prescelto:

dove V- valore aziendale;

io- l'importo dell'utile;

R- tasso di capitalizzazione.

Il metodo di capitalizzazione degli utili viene solitamente utilizzato quando sono disponibili dati sufficienti per determinare il flusso di cassa corrente e il tasso di crescita atteso è moderato o prevedibile. Questo metodo è più applicabile alle organizzazioni che portano profitti stabili, il cui valore varia poco di anno in anno o il suo tasso di crescita è costante. Il metodo di capitalizzazione dei profitti in Russia viene utilizzato abbastanza raramente e principalmente per le piccole organizzazioni, poiché per la maggior parte delle organizzazioni di grandi e medie dimensioni si verificano fluttuazioni significative dei profitti e dei flussi di cassa nel corso degli anni.

Il processo di valutazione aziendale utilizzando il metodo della capitalizzazione degli utili comprende i seguenti passaggi:

• - analisi del bilancio dell'organizzazione;
• - determinazione dell'importo dell'utile da capitalizzare;
• - calcolo del tasso di capitalizzazione;
• - determinazione del valore preliminare del valore aziendale dell'organizzazione;
• - apportare le ultime correzioni.

L'analisi del bilancio dell'organizzazione viene effettuata sulla base del bilancio e della relazione risultati finanziari. È necessario normalizzarli, apportare modifiche per elementi una tantum e straordinari che non erano regolari nelle attività passate dell'organizzazione e la probabilità che si ripetano in futuro è minima. Inoltre, potrebbe essere necessario trasformare il bilancio secondo standard generalmente accettati. contabilità (Principi contabili generalmente accettati, GAAP).

Quando si determina l'importo dell'utile da capitalizzare, viene selezionato il periodo di tempo per il quale viene calcolato l'utile:

• - utile dell'ultimo anno di rendicontazione;
• - utile del primo anno di previsione;
• - l'importo medio dell'utile degli ultimi tre-cinque anni.

La maggior parte viene utilizzata in profitto dell'ultima rendicontazione

Il calcolo del tasso di capitalizzazione viene solitamente effettuato sulla base del tasso di sconto sottraendo il tasso di crescita medio annuo atteso degli utili. Per la determinazione del tasso di attualizzazione vengono più spesso utilizzati i metodi già descritti quando si considera il metodo dei flussi di cassa attualizzati: il modello di valutazione del capitale, il modello di costruzione cumulativa e il modello del costo medio ponderato del capitale.

Se necessario, apportare conguagli finali per beni non funzionali, mancanza di liquidità, nonché per una partecipazione di controllo o di minoranza nelle azioni o azioni oggetto di valutazione.

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L'approccio del reddito è considerato il più accettabile dal punto di vista delle motivazioni di investimento, poiché qualsiasi investitore che investe denaro in un'impresa esistente alla fine non acquista un insieme di attività costituite da edifici, strutture, macchinari, attrezzature, attività immateriali, ecc., ma un flusso di reddito futuro, che gli permette di recuperare i fondi investiti, realizzare un profitto e aumentare il suo benessere. Da questo punto di vista, tutte le imprese, indipendentemente dai settori economici di appartenenza, producono un solo tipo di imprese prodotti commerciabili-- i soldi.

L'approccio reddituale è un insieme di metodi per stimare il valore dell'oggetto di valutazione, basato sulla determinazione del reddito atteso dall'oggetto di valutazione. affari redditizia internazionale

L'opportunità di applicare l'approccio reddituale è determinata dal fatto che la somma dei valori di mercato delle attività dell'impresa non riflette il valore reale dell'impresa, poiché non tiene conto dell'interazione di queste attività e l'ambiente economico dell'impresa.

L'approccio reddituale prevede la determinazione del valore di un'impresa (impresa), di un bene o di una quota (conferimento) di capitale proprio, incluso il capitale autorizzato, o di un titolo calcolando il reddito atteso ridotto alla data di valutazione. Questo approccio è utilizzato quando è possibile determinare ragionevolmente il reddito di cassa futuro dell'impresa oggetto di valutazione.

I metodi dell'approccio reddituale alla valutazione aziendale si basano sulla determinazione del valore attuale del reddito futuro. I metodi principali sono:

• - metodo di capitalizzazione del reddito;
• - metodo di attualizzazione dei flussi di cassa.

Nella valutazione del metodo della capitalizzazione del reddito si determina il livello di reddito per il primo anno di previsione e si presume che il reddito sarà lo stesso negli anni di previsione successivi (nel caso di utilizzo del metodo dei flussi di cassa attualizzati, il livello di reddito per ogni anno del periodo di previsione).

Il metodo viene utilizzato nella valutazione delle imprese che sono riuscite ad accumulare beni che portano un reddito stabile.

Se si presume che i guadagni futuri cambieranno negli anni del periodo di previsione, quando le imprese attuano un progetto di investimento che influisca sui flussi di cassa o sono giovani, viene applicato il metodo del flusso di cassa scontato. La determinazione del valore di un'impresa con questo metodo si basa sull'attualizzazione separata di flussi di cassa variabili multitemporali.

Si presume che il potenziale investitore non pagherà questo affare un importo maggiore del valore attuale dei guadagni futuri di tale attività e il proprietario non venderà la propria attività a un prezzo inferiore al valore attuale dei guadagni futuri previsti. Come risultato dell'interazione, le parti raggiungeranno un accordo su un prezzo di mercato pari al valore attuale del reddito futuro.

I flussi di cassa sono una serie di incassi periodici attesi di denaro dalle attività dell'impresa e non una ricevuta una tantum dell'intero importo.

La valutazione di mercato di un'azienda dipende in gran parte dalle sue prospettive. Sono le prospettive che consentono di prendere in considerazione il metodo di attualizzazione dei flussi di cassa. Questo metodo di valutazione è considerato il più appropriato in termini di motivazioni di investimento e può essere utilizzato per valutare qualsiasi impresa operativa. Ci sono situazioni in cui fornisce oggettivamente il risultato più accurato della valutazione del valore di mercato di un'impresa.

I risultati dell'approccio basato sul reddito consentono ai leader aziendali di identificare i problemi che ostacolano lo sviluppo del business; prendere decisioni volte ad aumentare il reddito.

Considera l'applicazione pratica del metodo di capitalizzazione degli utili per fasi:

• - analisi del bilancio dell'impresa;
• - determinazione dell'importo dell'utile da capitalizzare;
• - calcolo del tasso di capitalizzazione;
• - determinazione del valore preliminare del valore d'impresa dell'impresa;
• - apportare le ultime correzioni.

L'analisi del bilancio dell'impresa viene effettuata sulla base del bilancio dell'impresa e del conto economico. È auspicabile disporre di questi documenti per almeno gli ultimi tre anni. Quando si analizza la documentazione finanziaria di un'impresa, è necessario normalizzarla, ad es. effettuare rettifiche per poste non ricorrenti e straordinarie, sia nello stato patrimoniale che nel conto economico, che non hanno avuto carattere regolare nell'attività passata dell'impresa ed è improbabile che si ripetano in futuro. Inoltre, in caso di necessità, puoi trasformarti bilancio d'esercizio imprese, cioè presentarlo secondo i principi contabili generalmente accettati.

La determinazione dell'importo dell'utile che verrà capitalizzato è infatti la scelta del periodo di tempo per il quale viene calcolato l'utile:

• - utile dell'ultimo anno di rendicontazione;
• - utile del primo anno di previsione;
• - il profitto medio degli ultimi 3-5 anni.

Nella maggior parte dei casi, viene utilizzato l'utile dell'ultimo anno di riferimento.

Il calcolo del tasso di capitalizzazione è solitamente basato sul tasso di sconto sottraendo il tasso di crescita medio annuo atteso degli utili. I seguenti metodi sono più spesso utilizzati per determinare il tasso di sconto:

• - un modello per la valutazione delle attività patrimoniali;
• - modello di costruzione cumulativa;
• - modello del costo medio ponderato del capitale.

La determinazione del valore preliminare dell'attività dell'impresa viene effettuata secondo una semplice formula:

V - costo;

I - l'importo del profitto;

R - tasso di capitalizzazione.

Gli adeguamenti finali (se necessari) sono effettuati per i beni non funzionali (quelli che non concorrono a generare reddito), per mancanza di liquidità, per una partecipazione di controllo o di minoranza nelle azioni o azioni oggetto di valutazione.

Il metodo di capitalizzazione degli utili è comunemente utilizzato quando si valuta l'attività di un'impresa quando ci sono dati sufficienti per determinare il flusso di cassa normalizzato, il flusso di cassa attuale è approssimativamente uguale ai flussi di cassa futuri e i tassi di crescita attesi sono moderati o prevedibili. Questo metodo è più applicabile alle imprese che portano profitti stabili, il cui valore varia poco di anno in anno (o il tasso di crescita degli utili è costante). A differenza della valutazione immobiliare, questo metodo viene utilizzato raramente nella valutazione aziendale delle imprese e principalmente per le piccole imprese, a causa delle fluttuazioni significative dei profitti o dei flussi di cassa nel corso degli anni, tipiche della maggior parte delle grandi e medie imprese.

La valutazione dell'attività di un'impresa utilizzando il metodo del flusso di cassa scontato si basa sul presupposto che un potenziale acquirente non pagherà per questa impresa un importo superiore al valore attuale del reddito futuro derivante dall'attività di questa impresa. Il proprietario molto probabilmente non venderà la sua attività per meno del valore attuale dei guadagni futuri previsti. Come risultato dell'interazione, le parti raggiungeranno un accordo su un prezzo pari al valore attuale del reddito futuro dell'impresa.

La valutazione di un'impresa utilizzando il metodo dei flussi di cassa attualizzati consiste nei seguenti passaggi:

• 1. scelta del modello di flusso di cassa;
• 2. determinazione della durata del periodo di previsione;
• 3. analisi retrospettiva e previsione dei ricavi lordi;
• 4. previsione e analisi delle spese;
• 5. previsione e analisi degli investimenti;
• 6. calcolo dei flussi di cassa per ciascun anno di previsione;
• 7. determinazione del tasso di attualizzazione;
• 8. calcolo del valore nel periodo post-previsionale.
• 9. calcolo dei valori correnti dei flussi di cassa futuri e del valore nel periodo post-previsionale;
• 10. introduzione delle modifiche finali.

La scelta del modello di flusso di cassa dipende dal fatto che sia necessario distinguere o meno tra capitale proprio e capitale di debito. La differenza è che l'interesse sul servizio del capitale di debito può essere allocato come una spesa (nel modello del flusso di cassa per l'equità) o incluso nel flusso di reddito (nel modello per il capitale investito totale), il valore dell'utile netto cambia di conseguenza.

La durata del periodo di previsione nei paesi con economie di mercato sviluppate è generalmente di 5-10 anni e nei paesi con economie in transizione, in condizioni di instabilità, è consentito ridurre il periodo di previsione a 3-5 anni. Di norma, viene preso un periodo di previsione fino a quando il tasso di crescita dell'impresa non si stabilizza (si presume che vi sia un tasso di crescita stabile nel periodo successivo alla previsione).

Un'analisi retrospettiva e una previsione del reddito lordo richiede la considerazione e la considerazione di una serie di fattori, i principali sono i volumi di produzione e i prezzi dei prodotti, la domanda di prodotti, i tassi di crescita retrospettivi, i tassi di inflazione, le prospettive di investimento di capitale, la situazione del settore, la quota di mercato dell'azienda e la situazione generale dell'economia. La previsione dei ricavi lordi dovrebbe essere logicamente coerente con la performance aziendale storica dell'azienda.

Previsione e analisi delle spese. Sul questa fase il perito deve studiare la struttura dei costi dell'impresa, in particolare il rapporto tra fisso e costi variabili, valutare le aspettative di inflazione, escludere voci di spesa non ricorrenti che non si verificheranno in futuro, determinare le spese di ammortamento, calcolare i costi per interessi sui fondi presi in prestito, confrontare i costi previsti con gli indicatori corrispondenti dei concorrenti o le medie del settore.

La previsione e l'analisi degli investimenti comprende tre componenti principali: capitale circolante proprio ("capitale circolante"), investimenti di capitale, fabbisogni di finanziamento e viene effettuata, rispettivamente, sulla base della previsione delle singole componenti di capitale circolante, sulla base della vita residua stimata dei beni, sulla base delle esigenze di finanziamento dei livelli di indebitamento esistenti e dei piani di rimborso del debito.

Il calcolo del flusso di cassa per ogni anno di previsione può essere effettuato con due metodi: indiretto e diretto. Il metodo indiretto analizza il flusso di cassa per linea di business. Il metodo diretto si basa sull'analisi dei flussi di cassa per voci di proventi e oneri, ovverosia sui conti contabili.

La definizione del tasso di sconto (il tasso di interesse per convertire gli utili futuri in valore attuale) dipende dal tipo di flusso di cassa utilizzato come base. Per il cash flow to equity viene applicato un tasso di sconto pari al tasso di ritorno sul capitale netto richiesto dal proprietario; per il flusso di cassa per tutto il capitale investito si applica un tasso di sconto pari alla somma dei tassi ponderati di rendimento del capitale proprio e dei fondi presi in prestito, dove i pesi sono le quote di prestito e il capitale proprio nella struttura del capitale.

Per il cash flow to equity, i metodi più comuni per determinare il tasso di sconto sono il metodo di costruzione cumulativo e il modello di determinazione del prezzo del capitale. Per il flusso di cassa per tutto il capitale investito, viene solitamente utilizzato il modello del costo medio ponderato del capitale.

Nella determinazione del tasso di attualizzazione con il metodo cumulativo, la base di calcolo è il tasso di rendimento dei titoli privi di rischio, a cui si aggiunge il reddito aggiuntivo connesso al rischio di investire in questa tipologia di titoli. Quindi vengono effettuati aggiustamenti (nella direzione di aumento o diminuzione) per l'effetto dei fattori di rischio quantitativi e qualitativi associati alle specificità di questa azienda.

In accordo con il modello di valutazione del capitale, il tasso di attualizzazione è determinato dalla formula:

R = Rf + in(Rm - Rf) + S1 + S2 + C

R è il tasso di rendimento del capitale proprio richiesto dall'investitore;

Rf è il tasso di rendimento privo di rischio;

Rm - rendimento totale del mercato nel suo complesso (portafoglio titoli medio di mercato);

c - coefficiente beta (misura del rischio sistematico connesso ai processi macroeconomici e politici in atto nel Paese);

S1 - premio per le piccole imprese;

S2 è il premio per il rischio caratteristico di una singola impresa;

C - rischio paese.

Secondo il modello del costo medio ponderato del capitale, il tasso di attualizzazione è determinato come segue:

WACC = kd x (1 - tc) x wd + kpwp + ksws ,

kd - il costo del capitale preso in prestito;

tc - aliquota dell'imposta sul reddito;

wd - la quota del capitale preso in prestito nella struttura del capitale dell'impresa;

kp - il costo della raccolta di capitale proprio (azioni privilegiate);

wp - la quota di azioni privilegiate nella struttura del capitale dell'impresa;

ks - il costo della raccolta di capitale proprio (azioni ordinarie);

ws - la quota di azioni ordinarie nella struttura del capitale dell'impresa.

La determinazione del valore nel periodo post-previsione viene effettuata in funzione delle prospettive di sviluppo del business nel periodo post-previsione, utilizzando le seguenti modalità:

• - il metodo di calcolo del valore di liquidazione (se si prevede che la società fallisca nel periodo successivo alla previsione, seguita dalla vendita di attività);
• - metodo di calcolo basato sul valore del patrimonio netto (per un'impresa stabile con significative attività materiali);
• - la modalità della proposta di vendita (ricalcolo del flusso di cassa previsto dalla vendita al valore attuale);
• - Metodo di Gordon (il reddito del primo anno post-previsione è capitalizzato in indicatori di valore utilizzando un coefficiente di capitalizzazione calcolato come differenza tra il tasso di sconto ei tassi di crescita di lungo periodo).

Il calcolo dei valori attuali dei flussi di cassa futuri e del valore nel periodo post-previsione viene effettuato sommando il valore attuale del reddito che l'oggetto porta nel periodo di previsione e il valore attuale dell'oggetto nel periodo post-previsione .

Apportare rettifiche finali - di solito si tratta di rettifiche per attività non funzionali (attività che non partecipano alla generazione di reddito) e per l'importo effettivo del capitale circolante. Se viene valutata una partecipazione di minoranza, si deve tener conto della mancanza di controllo.

Il metodo dei flussi finanziari futuri attualizzati viene utilizzato quando si prevede che i flussi finanziari futuri di un'entità saranno sostanzialmente diversi dai livelli attuali, quando i flussi finanziari futuri possono essere stimati ragionevolmente, i flussi finanziari futuri sono previsti positivi per la maggior parte degli anni previsti e i flussi nell'ultimo anno del periodo di previsione saranno un valore positivo significativo. In altre parole, questo metodo è più applicabile alle imprese produttrici di reddito con una certa storia di attività imprenditoriale, con flussi di entrate e uscite instabili.

Il metodo del flusso di cassa scontato è meno applicabile alla valutazione dell'attività di imprese che subiscono perdite sistematiche (sebbene il valore negativo del valore aziendale possa essere un argomento per prendere una o l'altra decisione). Una certa cautela dovrebbe essere esercitata anche nell'applicazione di questo metodo quando si valuta l'attività di nuove imprese, come l'assenza di una retrospettiva sugli utili rende difficile prevedere oggettivamente i flussi di cassa futuri.

Il metodo del flusso di cassa scontato è un processo molto complesso e dispendioso in termini di tempo, tuttavia è riconosciuto in tutto il mondo come il metodo teoricamente più valido per valutare il business delle imprese esistenti. Nei paesi con economie di mercato sviluppate, quando si valutano le grandi e medie imprese, questo metodo viene utilizzato nell'80-90% dei casi. Il principale vantaggio del metodo è che è l'unico metodo di valutazione noto che si basa sulle prospettive di sviluppo del mercato in generale e dell'impresa in particolare, e questo è più nell'interesse degli investitori.

Il meccanismo di gestione del valore aziendale si basa sul presupposto che il valore di un'impresa è determinato dalla sua capacità di generare flussi di cassa in un lungo periodo di tempo. E la sua capacità di generare flussi di cassa (e quindi creare valore) è, a sua volta, determinata da fattori come la crescita a lungo termine e il ritorno che l'azienda ottiene dal suo investimento al di là del costo del capitale.

Pertanto, l'approccio reddituale, in conformità con gli International Valuation Standards (clausola 6.7.2 MP6 dell'IVS), prevede la determinazione del valore di un'impresa, di una quota di proprietà di un'impresa o di un titolo calcolando il valore dei benefici attesi ridotti al momento attuale.

I due metodi più comuni secondo gli standard internazionali di valutazione nell'ambito dell'approccio reddituale sono:

Capitalizzazione del reddito;

Scontare il flusso di cassa o i dividendi.

Nei metodi di capitalizzazione del reddito, per convertire il reddito in valore, un importo rappresentativo del reddito viene diviso per il tasso di capitalizzazione o moltiplicato per un moltiplicatore del reddito. In teoria, possono esserci varie definizioni di reddito e flusso di cassa. Nei metodi dei flussi di cassa futuri scontati e/o dei dividendi, gli incassi vengono calcolati per ciascuno dei diversi periodi futuri. Tali entrate sono convertite in valore applicando un tasso di sconto utilizzando i metodi del valore attuale. È possibile utilizzare molte definizioni di flusso di cassa. In pratica, si utilizza solitamente il flusso di cassa netto (flusso di cassa distribuibile agli azionisti) oi dividendi effettivi (soprattutto nel caso di azionisti di minoranza). Il tasso di sconto deve essere coerente con la definizione accettata di flusso di cassa. Secondo l'approccio reddituale, i tassi di capitalizzazione e di sconto sono derivati ​​da dati di mercato ed espressi come moltiplicatore di prezzo (derivato da attività o transazioni quotate in borsa) o come tasso di interesse (derivato da dati di investimento alternativo). Il reddito oi benefici attesi vengono convertiti in valore attraverso calcoli che tengono conto della crescita attesa e della tempistica dei benefici, del rischio associato al flusso di benefici e del valore temporale del denaro. Il reddito oi benefici attesi devono essere calcolati tenendo conto della struttura del capitale e dei risultati economici passati, delle prospettive di sviluppo del business, nonché del settore e dei fattori economici generali. Nel calcolare un tasso appropriato (tasso di capitalizzazione o di sconto), il valutatore dovrebbe tenere conto di fattori quali il livello dei tassi di interesse, i tassi di rendimento (rendimento) attesi dagli investitori da investimenti simili e il rischio inerente al flusso di rendimento atteso.

Metodo di attualizzazione dei flussi di cassa.

La valutazione di mercato di un'azienda dipende in gran parte dalle sue prospettive. Quando si determina il valore di mercato di un'impresa, viene presa in considerazione solo quella parte del suo capitale che può generare reddito in una forma o nell'altra in futuro. Allo stesso tempo, è molto importante in quale fase dello sviluppo aziendale il proprietario inizierà a ricevere questi redditi e quali rischi ciò comporta. Tutti questi fattori che influenzano la valutazione di un'impresa possono essere presi in considerazione utilizzando il metodo dei flussi di cassa scontati (di seguito denominato metodo DCF). La determinazione del valore di un'attività utilizzando il metodo DCF si basa sul presupposto che un potenziale investitore non pagherà per questa attività un importo superiore al valore attuale del reddito futuro di tale attività. Il proprietario non venderà la sua attività per meno del valore attuale dei guadagni futuri previsti. Come risultato dell'interazione, le parti raggiungeranno un accordo su un prezzo di mercato pari al valore attuale del reddito futuro. Questo metodo di valutazione è considerato il più appropriato dal punto di vista delle motivazioni di investimento, poiché qualsiasi investitore che investe in un'impresa operativa alla fine non acquista un insieme di attività costituite da edifici, strutture, macchinari, attrezzature, attività immateriali, ecc., ma un flusso di reddito futuro, che gli consente di recuperare i fondi investiti, realizzare un profitto e aumentare il proprio benessere.

Il metodo DCF può essere utilizzato per valutare qualsiasi impresa operativa. Tuttavia, ci sono situazioni in cui fornisce oggettivamente il risultato più accurato del valore di mercato dell'impresa. L'applicazione di questo metodo è più giustificata per valutare le imprese che hanno una certa storia di attività economica (preferibilmente redditizia) e sono in una fase di crescita o di sviluppo economico stabile.

Questo metodo è meno applicabile alla valutazione delle imprese che subiscono perdite sistematiche (sebbene il valore negativo del valore aziendale possa essere un dato di fatto per prendere decisioni manageriali). Una ragionevole cautela dovrebbe essere esercitata nell'applicare questo metodo alla valutazione di nuove iniziative, anche promettenti. La mancanza di una retrospettiva degli utili rende difficile prevedere oggettivamente i flussi di cassa futuri di un'impresa.

Le fasi principali della valutazione d'impresa utilizzando il metodo del discounted cash flow (DC):

Fase 1. Scelta del modello di flusso di cassa.

Quando valutiamo un'azienda, possiamo applicare uno dei due modelli di flusso di cassa: FC per l'equità o FC per tutto il capitale investito. In entrambi i modelli il flusso di cassa può essere calcolato sia su base nominale (a prezzi correnti) che su base reale (tenendo conto del fattore di inflazione).

Fase 2. Determinazione della durata del periodo di previsione.

Il periodo di previsione viene preso fino a quando il tasso di crescita dell'azienda si stabilizza (si presume che nel periodo successivo alla previsione dovrebbero esserci tassi di crescita stabili a lungo termine o un flusso infinito di entrate). Più lungo è il periodo di previsione, più ragionevole da un punto di vista matematico appare il valore finale del valore attuale dell'impresa, ma più difficile è prevedere importi specifici di entrate, spese, tassi di inflazione, flussi di cassa. Secondo la prassi stabilita nei paesi con economie di mercato sviluppate, il periodo di previsione per la valutazione di un'impresa può variare, a seconda degli obiettivi della valutazione e della situazione specifica, da 5 a 10 anni. Nei paesi con economie in transizione, in condizioni di instabilità, dove sono particolarmente difficili previsioni adeguate di lungo periodo, è lecito ridurre il periodo di previsione a 3 anni. Per l'accuratezza del risultato, il periodo di previsione dovrebbe essere suddiviso in unità di misura più piccole: sei mesi o un trimestre.

Fase 3. Analisi retrospettiva e previsione dei ricavi lordi delle vendite.

L'analisi dei ricavi lordi e la sua previsione implicano la presa in considerazione di una serie di fattori: la gamma dei prodotti; volumi di produzione e prezzi dei prodotti; tassi di crescita retrospettivi dell'impresa; domanda di prodotti; tassi di inflazione; impianti di produzione disponibili; prospettive e possibili conseguenze investimenti di capitale; la situazione generale dell'economia, che determina le prospettive della domanda; la situazione in un determinato settore, tenendo conto del livello di concorrenza esistente; la quota di mercato dell'impresa valutata e le tendenze del mercato; tassi di crescita a lungo termine nel periodo post-previsione; piani dei gestori di questa impresa. La regola generale da seguire è che la previsione dei ricavi lordi dovrebbe essere logicamente compatibile con l'andamento storico dell'impresa e del settore nel suo complesso.

Fase 4. Analisi e previsione delle spese.

Qui, prima studiano la struttura dei costi, tenendo conto della retrospettiva, compreso il rapporto tra costi fissi e variabili; stimare le aspettative di inflazione per ciascuna categoria di costi; studiare le voci di spesa una tantum e straordinarie; determinare le quote di ammortamento sulla base della disponibilità attuale dei cespiti e della loro futura crescita e dismissione; calcolare gli interessi passivi in ​​base ai livelli di indebitamento previsti; confrontare i costi previsti con gli indicatori corrispondenti per le imprese concorrenti o con medie di settore simili. I costi possono essere classificati in vari modi, ma per la valutazione aziendale sono importanti due classificazioni dei costi: 1) Classificazione dei costi in fissi e variabili; 2) Classificazione dei costi in diretti e indiretti (utilizzati per assegnare i costi a un determinato tipo di prodotto). Dal punto di vista del concetto di gestione dei costi aziendali, l'analisi dei costi consente di identificare luoghi angusti e riserve per la loro riduzione, controllano il processo di formazione dei costi e, di conseguenza, gestiscono efficacemente i costi.

Fase 5 Analisi e previsione degli investimenti.

È necessario eseguire la compilazione dei flussi di cassa, poiché le attività dell'impresa a lungo termine, di norma, sono accompagnate da vari costi di investimento. Ciò può includere:

Investimento di capitale, che include il costo della sostituzione dei beni esistenti quando si usurano o riparazioni importanti (progettati sulla base di un'analisi della vita residua dei beni o delle condizioni delle apparecchiature);

Acquisizione o costruzione di beni per aumentare la capacità produttiva in futuro secondo i piani di sviluppo oi business plan dell'azienda;

La necessità di finanziare ulteriori fabbisogni di capitale circolante (sulla base della previsione delle variazioni delle vendite e della produzione o secondo i piani di sviluppo dell'azienda);

La necessità di reperire finanziamenti (ad esempio attraverso l'emissione aggiuntiva di titoli) o di rimborsare prestiti a lungo termine (la previsione si basa sullo studio dei piani di sviluppo, dei livelli di indebitamento esistenti e dei tempi di rimborso).

Fase 6 Calcolo dell'importo del flusso di cassa per ciascun anno del periodo di previsione.

Esistono due metodi principali per calcolare l'importo del flusso di cassa:

1) indiretto (elemento per elemento) analizza il flusso di cassa nelle aree di attività, quando ogni componente del flusso di cassa è prevista, tenendo conto dei piani di gestione, dei progetti di investimento, delle tendenze individuate, è possibile l'estrapolazione per i singoli elementi, ecc. . Allo stesso tempo, i proventi della vendita dei prodotti (lavori, servizi) sono previsti utilizzando le modalità di estrapolazione delle statistiche di settore (tassi di crescita del settore) e di pianificazione. Per la previsione dei costi fissi - estrapolazione, analisi di un livello fisso dei costi fissi, elementi di pianificazione. Per prevedere i costi variabili, l'estrapolazione, l'analisi della quota retrospettiva dei costi variabili sui ricavi di vendita, vengono utilizzati elementi di pianificazione.

2) Il metodo diretto (olistico) si basa su un'analisi retrospettiva del flusso di cassa, quando i valori del flusso di cassa per i tre-cinque anni precedenti sono calcolati con la loro ulteriore estrapolazione o, in accordo con l'amministrazione dell'impresa, è previsto il tasso di crescita del flusso di cassa nel suo complesso. Solitamente viene utilizzata la seguente variazione del metodo olistico: in primo luogo, il perito costruisce un trend per l'intero periodo di previsione, quindi, se necessario, apporta le rettifiche (per l'acquisto di attrezzature e la corrispondente variazione delle quote di ammortamento, per il reddito da vendita di attività materiali non utilizzate, fase del ciclo di vita dell'impresa, ecc.) . Il metodo olistico nella relazione di valutazione può riflettersi come segue: “Dopo aver studiato la dinamica del flusso di cassa negli ultimi tre anni, la situazione del settore e aver discusso i piani di gestione, il valutatore ha ipotizzato quanto segue: la crescita del flusso di cassa dell'azienda nel primo anno di previsione sarà del 25%, nel secondo - 10%, entro la fine del terzo anno questa crescita rallenterà, ammonterà al 3% all'anno e il tasso di crescita medio annuo nel periodo post-previsionale sarà rimanere al livello del 3% annuo.

Il metodo elemento per elemento è più accurato, ma anche più complesso.

Nei casi in cui le informazioni per la valutazione non siano fornite integralmente, è consentito al valutatore l'utilizzo di metodi più semplificati: il metodo della media aritmetica, il metodo della media ponderata.

Fase 7. Determinazione del tasso di sconto.

Da un punto di vista tecnico Da un punto di vista matematico, il tasso di sconto è il tasso di interesse utilizzato per ricalcolare i flussi di reddito futuri (potrebbero essercene diversi) in un unico valore del valore attuale (di oggi), che è la base per determinare il valore di mercato di l'attività. In senso economico, il ruolo del tasso di sconto è il tasso di rendimento richiesto dagli investitori sul capitale investito in oggetti di investimento comparabili in termini di rischio. Se consideriamo il tasso di sconto da parte dell'impresa come un'entità giuridica indipendente, separata sia dai proprietari (azionisti) che dai creditori, allora può essere definito come il costo per attrarre capitali da varie fonti da parte dell'impresa.

Il tasso di attualizzazione o costo del capitale deve essere calcolato tenendo conto di tre fattori: la presenza di diverse fonti di capitale raccolto, che richiedono diversi livelli di compensazione; la necessità per gli investitori di tenere conto del valore temporale del denaro; fattore di rischio. In questo caso, il rischio è inteso come il grado di probabilità di ottenere un reddito futuro atteso.

Esistono vari metodi per determinare il tasso di sconto, i più comuni dei quali sono:

1) Se si utilizza il flusso di cassa verso patrimonio netto:

modello di valutazione del capitale;

Metodo di costruzione cumulativo;

2) Se si utilizza il flusso di cassa per tutto il capitale investito:

Modello del costo medio ponderato del capitale.

In accordo con il capital asset pricing model (CAPM - nell'abbreviazione comunemente usata per lingua inglese) il tasso di sconto si trova con la formula:

 - coefficiente beta (è una misura del rischio sistematico connesso ai processi macroeconomici e politici in atto nel Paese);

R m - la redditività complessiva del mercato nel suo complesso (portafoglio titoli medio di mercato);

S 1 - premio per le piccole imprese;

S 1 premio di rischio specifico per una singola azienda;

C - rischio paese.

Il metodo di costruzione cumulativa del tasso di sconto individuale considerato differisce dal modello di valutazione del capitale solo per il fatto che nella struttura di tale tasso il premio totale per i rischi di investimento viene sommato al tasso nominale privo di rischio di interesse sui prestiti, che consiste in premi per rischi individuali “non sistematici” relativi specificamente a questo progetto, rischi. . Il calcolo del tasso di sconto per costruzione cumulata può essere espresso dalla seguente formula:

dove R è il tasso di rendimento richiesto dall'investitore (su patrimonio netto);

R f - tasso di rendimento privo di rischio;

S 1 , S 2 ... S n - premi per il rischio di investire nell'impresa valutata, compresi quelli associati a fattori generali per l'industria, l'economia, la regione e le specificità dell'impresa valutata (rischio associato alla qualità di gestione generale, rischio di gestione degli investimenti, rischio di mancato incasso, rischio di illiquidità dell'oggetto, ecc.).

Allo stesso tempo, i premi di rischio sono determinati da esperti dopo un'analisi del rischio approfondita per ciascun gruppo di fattori.

Come tasso di rendimento privo di rischio nella pratica mondiale, viene solitamente utilizzato il tasso di rendimento delle obbligazioni del debito pubblico a lungo termine (obbligazioni o cambiali); il tasso sugli investimenti caratterizzati dal livello di rischio più basso (il tasso sui depositi di una banca con un alto grado di rendimento, ad esempio Sberbank), ecc. Per un investitore rappresenta un tasso di rendimento alternativo, caratterizzato da una virtuale assenza di rischio e un elevato grado di liquidità. Come punto di partenza viene utilizzato il tasso risk free, a cui si lega la valutazione delle diverse tipologie di rischio che caratterizzano gli investimenti in una determinata impresa, sulla base del quale si costruisce il tasso di rendimento richiesto.

Per il flusso di cassa di tutto il capitale investito si applica un tasso di sconto pari alla somma dei tassi ponderati di rendimento del capitale proprio e dei fondi presi in prestito (il tasso di rendimento sui fondi presi in prestito è il tasso di interesse della banca sui prestiti), dove i pesi sono i quote di debito e di capitale proprio nella struttura del capitale. Questo tasso di sconto è chiamato Costo medio ponderato del capitale (WACC). Il costo medio ponderato del capitale è calcolato utilizzando la seguente formula:

(1.3)

Dove r j è il costo della j-fonte di capitale, %;

d j è la quota della j-sorgente di capitale in struttura complessiva capitale.

Contestualmente, il costo del capitale preso in prestito è determinato tenendo conto degli effetti fiscali:

Dove r è il costo del capitale preso in prestito (il tasso di interesse sul prestito);

t NP è l'aliquota dell'imposta sul reddito delle società.

Il costo della raccolta di capitale proprio (azioni privilegiate, azioni ordinarie) è determinato dal loro livello di rendimento per gli azionisti.

Fase 8. Calcolo del valore nel periodo post-previsionale.

La valutazione post-previsione si basa sulla premessa che l'azienda è in grado di generare entrate oltre il periodo di previsione. Con una gestione efficace dell'impresa, la sua durata tende all'infinito. Non è pratico prevedere diverse decine o centinaia di anni in anticipo, poiché più lungo è il periodo di previsione, minore è l'accuratezza della previsione. Si presume che dopo la fine del periodo di previsione, il reddito d'impresa si stabilizzerà e nel periodo rimanente si avranno tassi di crescita stabili a lungo termine o un reddito uniforme infinito. Al fine di tenere conto del reddito che l'impresa può portare al di fuori del periodo di previsione, viene determinato il costo del ripristino.

Il ritorno è un reddito derivante dalla possibile rivendita di un immobile (impresa) alla fine del periodo di previsione o dal valore di un immobile (impresa) alla fine del periodo di previsione.

A seconda delle prospettive di sviluppo del business nel periodo successivo alla previsione, viene selezionato uno dei seguenti metodi per calcolarne il valore alla fine del periodo di previsione:

1) Per valore di recupero. Si applica solo se nel periodo successivo alla previsione è previsto il fallimento dell'impresa, seguito dalla vendita dei beni esistenti. Vengono presi in considerazione i costi connessi alla liquidazione e lo sconto per urgenza in caso di liquidazione urgente.

2) Dal valore del patrimonio netto. Può essere utilizzato per un'attività stabile, la cui caratteristica principale è un'attività tangibile significativa (produzione ad alta intensità di capitale), o se si prevede che i beni dell'azienda saranno venduti al valore di mercato alla fine del periodo di previsione.

3) La modalità della proposta di vendita. Il flusso di cassa è convertito in valore utilizzando rapporti speciali derivati ​​dall'analisi dei dati storici di vendita dei comparabili. Nel mercato russo, a causa della piccola quantità di dati di mercato, l'applicazione del metodo è problematica.

4) Il modello di Gordon. Il modello più comunemente utilizzato si basa su una previsione di reddito stabile nel periodo residuo e presuppone che gli ammortamenti e gli investimenti di capitale siano uguali se si prevede che la società fallisca nel periodo successivo alla previsione, seguita dalla vendita dei beni esistenti. Secondo il modello di Gordon, il reddito annuo post-progetto viene capitalizzato in valore utilizzando un rapporto di capitalizzazione calcolato come differenza tra il tasso di sconto e il tasso di crescita a lungo termine. In assenza di tassi di crescita, il coefficiente di capitalizzazione sarà pari al tasso di attualizzazione. I calcoli vengono eseguiti secondo la formula:

dove FV è il valore atteso nel periodo successivo alla previsione;

СF n +1 - flusso di cassa del reddito per il primo anno del periodo (residuo) post-previsione;

DR - tasso di sconto;

g - tassi di crescita a lungo termine (condizionalmente costanti) della moneta

flusso nel periodo residuo.

Condizioni per l'applicazione del modello Gordon:

1) i tassi di crescita del reddito sono stabili;

2) gli investimenti in conto capitale nel periodo successivo alla previsione sono approssimativamente pari alle quote di ammortamento;

3) i tassi di crescita del reddito non superano i tassi di sconto, altrimenti la stima del modello darà risultati irrazionali.

4) i tassi di crescita del reddito sono moderati, ad esempio non superano il 3-5%, poiché alti tassi di crescita sono impossibili senza investimenti di capitale aggiuntivi, di cui questo modello non tiene conto. Inoltre, tassi di crescita del reddito elevati e permanenti per un periodo di tempo indefinitamente lungo sono difficilmente realistici.

Fase 9 Calcolo dei valori attuali dei flussi di cassa futuri e del valore nel periodo post-previsione.

Valore attuale (presente, attualizzato, attuale) - il valore dei flussi di cassa e delle inversioni della società, attualizzato a un certo tasso di sconto alla data di valutazione. I calcoli del fair value sono la moltiplicazione del flusso di cassa (CF) per il corrispondente periodo n del fattore di fair value unitario (DF), tenendo conto del tasso di sconto (DR) selezionato. Il costo di ripristino è sempre attualizzato al tasso di sconto preso alla fine del periodo di previsione, in quanto il valore residuo (indipendentemente dal metodo di calcolo) è sempre il valore in una data specifica - l'inizio del post -periodo di previsione, es la fine l'anno scorso periodo di previsione.

Quando si applica il metodo dei flussi di cassa scontati nella valutazione, è necessario sommare i valori attuali dei flussi di cassa periodici che l'oggetto di valutazione porta nel periodo di previsione e il valore attuale dell'impresa nel post-previsione periodo. Pertanto, il valore preliminare del valore aziendale è costituito da due componenti: il valore attuale dei flussi di cassa durante il periodo di previsione e il valore attuale del valore nel periodo successivo alla previsione:

(1.6.)

10 fasi. Introduzione degli emendamenti finali

Dopo aver determinato il valore preliminare dell'impresa, al fine di ottenere il valore finale del valore di mercato, è necessario apportare le modifiche finali. Tra questi ne spiccano due: una rettifica per il valore delle attività deteriorate e una correzione per il valore del capitale circolante proprio.

Come risultato della valutazione dell'impresa mediante il metodo dei flussi di cassa scontati, si ottiene il valore del blocco di azioni liquido di controllo. Se non è la partecipazione di controllo che viene valutata, si deve tener conto della mancanza di diritti di controllo.

Il secondo metodo dell'approccio reddituale è il METODO DI CAPITALIZZAZIONE DELL'UTILE (REDITO)- si basa sulla premessa di base che il valore di una quota di proprietà in un'impresa è pari al valore attuale del reddito futuro che questo immobile porterà. Dalla posizione di Gryaznova A.G., Fedotova M.A. e altri Il metodo della capitalizzazione dell'utile è più adatto per situazioni in cui si prevede che l'impresa riceverà approssimativamente lo stesso importo di profitto per un lungo periodo di tempo (o il suo tasso di crescita sarà costante). Rispetto al metodo DCF, il metodo della capitalizzazione del reddito è più semplice, poiché non richiede la preparazione di previsioni reddituali a medio e lungo termine, ma il suo utilizzo è limitato alle imprese ripide con reddito relativamente stabile, il cui mercato di vendita è ben -stabilito e non dovrebbe cambiare in modo significativo a lungo termine. Pertanto, a differenza della valutazione immobiliare, questo metodo viene utilizzato raramente nella valutazione aziendale.

Il metodo di capitalizzazione del reddito viene implementato capitalizzando il flusso di cassa normalizzato futuro o capitalizzando l'utile medio futuro:

Il metodo di capitalizzazione del reddito (profitto) si compone anche di diverse fasi:

Fase 1. La giustificazione della stabilità (stabilità relativa) della generazione di reddito si basa sull'analisi dei bilanci normalizzati. I principali documenti per l'analisi del bilancio di un'impresa sono lo stato patrimoniale e il conto economico e il loro utilizzo. Ai fini della valutazione di un'impresa operativa, è auspicabile disporre di questi documenti negli ultimi tre anni. Normalizzazione dell'informativa - modifiche a diverse voci straordinarie e straordinarie sia dello stato patrimoniale che del conto economico e loro utilizzo, che non erano di natura regolare nelle attività passate dell'impresa ed è improbabile che si ripetano nel futuro.

Fase 2. Selezione del tipo di reddito da capitalizzare. Il reddito capitalizzato nella valutazione aziendale può essere un reddito o indicatori che tengono conto dell'ammortamento in un modo o nell'altro: utile netto dopo le tasse, utile prima delle tasse, flusso di cassa. La capitalizzazione degli utili è più adatta per situazioni in cui si prevede che l'azienda riceverà approssimativamente lo stesso importo di profitto a lungo termine.

Fase 3. Determinazione dell'importo del reddito capitalizzato (utile).

Come importo del reddito oggetto di capitalizzazione è possibile selezionare:

1) l'importo del reddito previsto per un anno dalla data di accertamento;

2) il valore medio della tipologia di reddito prescelta, calcolato sulla base di dati retrospettivi (ad esempio per gli ultimi anni di rendicontazione 5-8 anni) ed, eventualmente, previsionali.

3) reddito dell'ultimo anno di riferimento.

La dimensione del reddito normalizzato previsto è determinata utilizzando formule statistiche per il calcolo di una media semplice, una media ponderata o un metodo di estrapolazione.

Fase 4. Calcolo del tasso di capitalizzazione.

Il tasso di capitalizzazione è un coefficiente che converte il reddito di un anno nel valore dell'oggetto. Il tasso di capitalizzazione è caratterizzato dal rapporto tra reddito annuo e valore dell'immobile:

dove R - tasso di capitalizzazione;

I è il rendimento atteso per un anno dopo la data di valutazione;

FV - costo.

Il tasso di capitalizzazione per un'impresa è solitamente derivato dal tasso di sconto sottraendo il tasso di crescita annuo medio atteso degli utili o del flusso di cassa (a seconda dell'importo capitalizzato). Di conseguenza, per la stessa impresa, il tasso di capitalizzazione è generalmente inferiore al tasso di sconto. Se si assume che il tasso di crescita del reddito sia zero, il tasso di capitalizzazione sarà uguale al tasso di sconto. Pertanto, per determinare il tasso di capitalizzazione, è necessario prima calcolare il tasso di sconto appropriato utilizzando i metodi possibili: modello di valutazione del capitale; metodo di costruzione cumulativo o modello del costo medio ponderato del capitale. Con un tasso di attualizzazione noto, il tasso di capitalizzazione è determinato in termini generali dalla seguente formula:

Dove DR è il tasso di sconto;

g - tasso di crescita a lungo termine dell'utile o del flusso di cassa.

Fase 5. Capitalizzazione del reddito e determinazione del valore preliminare del costo. Il valore preliminare del costo si calcola con la formula:

(1.10.)

Fase 6. Apportare rettifiche per la presenza di attività deteriorate (se presenti) e per la natura controllante o non controllante della partecipazione stimata e per mancanza di liquidità (se necessaria). Le rettifiche per le attività deteriorate richiedono una valutazione del loro valore di mercato secondo i metodi accettati per un particolare tipo di attività (immobili, macchinari e attrezzature, ecc.).

Approccio (comparativo) di mercato avalutazione aziendale